Estructura de capital y política de dividendos (página 2)

• Inversión neta cuando en ella se incluyan fondos destinados a la creación o a la ampliación de medios productivos 

• Inversión bruta, cuando a la neta se le suma la reposición del capital productivo desgastado.

En el mercado actual no puede haber inversión sin una acumulación previa que sólo se puede conseguir difiriendo o retrasando el consumo, es decir, ahorrando; y ya que nos encontramos en un sistema en equilibrio dinámico,  un país puede invertir más de lo que ahorra si otros países aceptan prestarle medios monetarios para ello.

6.2 Costo de capital

Las inversiones realizadas por la empresa son fundamentales para el desarrollo del objeto social de la organización, el costo de capital surge como un factor relevante en la evaluación que el administrador financiero realiza de los proyectos de inversión que se tengan a corto plazo.

6.2.1 Concepto de costo de capital

El costo de capital es la tasa de rendimiento que debe obtener la empresa sobre sus inversiones para que su valor en el mercado permanezca inalterado, teniendo en cuenta que este costo es también la tasa de descuento de las utilidades empresariales futuras, es por ello que el administrador de las finanzas empresariales debe proveerse de las herramientas necesarias para tomar las decisiones sobre las inversiones a realizar y por ende las que más le convengan a la organización.

El costo de capital también puede definirse como la tasa de rendimiento que debe ser percibida por una empresa sobre su inversión proyectada, con el objeto de mantener inalterado el valor de mercado de sus acciones. Asimismo, se considera como la tasa de rendimiento requerida por los proveedores del mercado de capitales para atraer sus fondos hacia la empresa. Si se mantiene constante, la aplicación de proyectos con una tasa de rendimiento por encima del costo de capital, se incrementará el valor de la empresa y viceversa.

En el estudio del costo de capital se tiene como base las fuentes específicas de capital para buscar los insumos fundamentales para determinar el costo total de capital de la empresa, estas fuentes deben ser de largo plazo, ya que estas son las que otorgan un financiamiento permanente. El financiamiento a largo plazo constituye la base de las inversiones en activos fijos de la empresa.

Las fuentes principales de fondos a largo plazo son el endeudamiento a largo plazo (capital de deuda), las acciones preferentes, las acciones comunes y las utilidades retenidas (aportaciones de capital por parte de los dueños de la empresa), cada una asociada con un costo específico y que lleva a la consolidación del costo total de capital.

6.2.2 Factores implícitos fundamentales en el costo de capital

• El grado de riesgo comercial y financiero.

• Las imposiciones tributarias e impuestos.

• La oferta y demanda por recursos de financiamiento

6.3 Estructura del capital

  La estructura de capital representa la mezcla (o porción) de financiamiento a largo plazo permanente de una empresa representado por deuda, acciones preferentes y capital en acciones comunes.

La teoría de la estructura del capital esta profundamente asociada con el costo del capital de la empresa, dentro de los estudios que se han realizado sobre el tema, muchas son las apreciaciones sobre la "Estructura  óptima de capital"  sin llegar a una unificación de criterios, unos defienden la idea de que se puede llagar al óptimo, los otros sin embargo tienen la convicción que esto no es posible, solo han llegado al acuerdo que se debe obtener una buena combinación de los recursos obtenidos en las deudas, acciones comunes y preferentes e instrumentos de capital contable, con el cuál la empresa pueda financiar sus inversiones. Dicha meta puede cambiar a lo largo del tiempo a medida que varían las condiciones. 

Los factores que influyen sobre las decisiones de la estructura de capital principalmente son el riesgo del negocio que es el inherente a las actividades operacionales de la empresa (a mayor riesgo mayor rendimiento), la posición fiscal de la empresa debido a los intereses que son deducibles de renta, al método de depreciación de los activos fijos, la amortización de pérdidas fiscales y al monto de las tasas fiscales.

6.3.1 Ventajas tributarias

El hecho de permitirse a las empresas deducir sus pagos de deuda al calcular éstas con el ingreso gravable, reduce el monto de las utilidades de la empresa puesto que se pagan en impuestos y deja disponible, en consecuencia, una mayor cantidad de utilidades para los inversionistas (tenedores de bonos y acciones). La disminución del interés implica que el costo de la deuda para la empresa, Ki sea subsidiado por el gobierno.

6.3.2 Probabilidad de quiebra

La posibilidad, o posibilidad de que una empresa se declare en quiebra debido a la capacidad para cumplir con sus obligaciones conforme a éstas se venzan, depende en gran parte de sus niveles de riesgo, tanto empresarial como financiero.

6.3.3 Riesgo empresarial o Riesgo operativo

El riesgo de que la empresa no sea capaz de cubrir sus costos de operación, se supone inalterado. Este supuesto implica que la aceptación de un proyecto determinado por parte de la empresa, deja inalterada la capacidad de la misma para cubrir sus costos de operación.

En términos generales, cuanto mayor sea el apalancamiento operativo de la empresa mayor será su riesgo empresarial. Si bien el apalancamiento operativo es un factor importante que afecta al riesgo empresarial, existen otros dos factores: la estabilidad de los ingresos y la estabilidad de los costos.

• Estabilidad de los ingresos: se refiere a la relativa variabilidad de los ingresos por venta de la empresa. Las empresas con niveles estables de demanda, y cuyos productos tengan preciso estables, también tendrán ingresos estables, los cuales redundarán en niveles bajos de riesgo empresarial. Aquellas empresas cuyos productos tengan demanda transitoria, y cuyos preciso sean igualmente transitorios, tendrán ingresos inestables, que implicarán niveles altos de riesgo empresarial.

• La estabilidad de los costos: se refiere a la relativa posibilidad de pronosticar los precios de los insumos, como la mano de obra y materia. Cuanto más predecibles y estables sean precios, menor será el riesgo financiero, y viceversa.

El grado de riesgo empresarial debe ser tomado como un hecho. Cuanto
más alto sea el riesgo empresarial de una compañía, más
cauta deberá ser ésta para establecer su estructura de capital.
Las empresas con alto riesgo empresarial tenderán hacia estructuras de
capital con apalancamiento menor, y viceversa.

6.3.4 Riesgo Financiero

El riesgo de que la empresa no sea capaz de cumplir con sus obligaciones financieras requeridas (interés, pago de arrendamiento, dividendos de acciones preferentes), se supone inalterado. Este supuesto implica que los proyectos son financiados en forma tal, que la capacidad de la empresa para cumplir con sus costos de financiamiento requeridos queda inalterada.

La sanción por no cumplir con las obligaciones financieras es la quiebra. Cuanto mayor sea el financiamiento de costo fijo (deuda y acciones preferentes) que una empresa tenga dentro de su estructura de capital mayor será el apalancamiento financiero y el riesgo de la misma. El riesgo financiero depende de la decisión de la estructura de capital tomada por el administrador, y dicha decisión es afectada por el riesgo empresarial encarado por la empresa.

6.3.5 Riesgo total

Es el riesgo que resulta de la combinación del riesgo empresarial y el riesgo financiero y determina la posibilidad de quiebra de una empresa, es decir, es una especie de apalancamiento total.

Costos de las fuentes de capital y consideraciones fiscales

7.1.1 Costo de endeudamiento a largo plazo

El costo de deuda a largo plazo (ki) se considera, por lo general, como el costo después de impuestos al vencimiento de la emisión de fondos a largo plazo, es decir, la emisión y venta de bonos.

Esta fuente de fondos tiene dos componentes primordiales, el interés anual y la amortización de los descuentos y primas que se recibieron cuando se contrajo la deuda. El costo de endeudamiento puede encontrarse determinando la tasa interna de rendimiento de los flujos de caja relacionados con la deuda. Este costo representa para la empresa el costo porcentual anual de la deuda antes de impuestos. Los cálculos para hallar la tasa de rendimiento pueden ser realizados por el método de la "interpolación".

7.1.2 Valores netos de realización

Los valores netos de realización de la venta de un bono, o de cualquier valor, son los fondos recibidos realmente por dicha venta. Los costos de emisión (costo total de emisión y venta de un valor) reducen los valores netos de realización de un bono, sea vendido éste con prima, con descuento o en su valor nominal.

7.1.3 Costo de la deuda antes de impuesto

El costo de la deuda antes de impuesto, kd de un bono, puede obtenerse mediante uno de los tres métodos:

• Cotización de costos: Cuando los valores netos de realización de un bono equivalen a su valor nominal, el costo antes de impuestos será igual a la tasa establecida de interés.

• Cálculo del costo: Esta técnica encuentra el costo antes de impuesto de la deuda mediante el cálculo de la tasa interna de rendimiento (TIR) sobre los flujos de efectivo del bono. Desde el punto de vista del emisor, se puede referir este valor como el costo al vencimiento de los flujos de efectivo relacionados don la deuda.

• Aproximación del costo: El costo de la deuda antes de impuestos, Kd de un bono con valor nominal de $ 1000 puede obtenerse de manera aproximada mediante la ecuación siguiente:

7.1.4 Costo de la deuda después de impuestos

Debido a que el interés sobre la deuda es deducible, éste reduce la utilidad fiscal de la empresa en el mosto del interés deducible. Por lo tanto, la deducción de intereses reduce los impuestos a una cantidad igual al producto del Interés deducible y la tasa tributaria T de la empresa.

7.1.5 Costo de acciones preferentes

El costo de las acciones preferentes es el costo presente de emplear las mismas para recabar fondos. Con su base en su supuesto vida infinito.

Las acciones preferentes representan un tipo especial de interés sobre la propiedad de la empresa. Los accionistas preferentes deben recibir sus dividendos establecidos antes de la distribución de cualesquiera utilidades a los accionistas comunes.

7.1.5.1 Calculo del costo de las acciones preferentes

El costo de las acciones preferentes Kp se encuentra dividiendo el dividendo anual de la acción preferente Dp, entre el producto neto de la venta de la acción preferente Np.

C.A.P.= Dividendo anual por acción/Producto neto en venta de A.P.

7.1.6 Costo de acciones comunes

El costo de las acciones es el nivel de rendimiento que la empresa debe obtener sobre las mismas, a fin de mantener se valor accionario.

Por otro lado, representa el rendimiento requerido por los inversionistas de mercado sobre las acciones.

El valor del costo de las acciones comunes es un poco complicado de calcular, ya que el valor de estas acciones se basan en el valor presente de todos los dividendos futuros se vayan a pagar sobre cada acción. La tasa a la cual los dividendos futuros se descuentan para convertirlos a valor presente representa el costo de las acciones comunes.

7.1.6.1 Calculo del costo de capital de las acciones comunes.

El costo de capital de las acciones comunes Ks es la tasa a la cual los inversionistas descuentas los dividendos esperados de la empresa a fin de determinar el valor de sus acciones. Emplea el modelo de "Valuación de Crecimiento Constante (De Gordon)" y de "Asignación de precio del activo de Capital (MAPAC)".

• El modelo De Gordon: Este modelo se basa en la premisa de que el valor de una acción es igual al valor presente de todos los dividendos futuros, que se espera proporcione a ésta a lo largo de un período infinito. La ecuación es la siguiente:

Donde Po = valor de las acciones comunes

D1 = dividendo por acción esperado al final del año 1.

ks = rendimiento requerido sobre las acciones comunes.

g = tasa constante de crecimiento en dividendos.

• El modelo MAPAC: describe la relación existente entre el rendimiento requerido, o costo de capital de las acciones comunes, Ks y el riesgo no diversificable de la empresa medido por el coeficiente beta, b. la expresión básica del MAPAC, se representa en la siguiente ecuación:

Donde Rf = tasa de rendimiento libre de riesgo.

Km = rendimiento de mercado; rendimiento sobre la cartera del mercado de activos.

Las acciones comunes son una forma de obtener capital para la empresa. La emisión de acciones comunes es un instrumento para conseguir capital social a largo plazo, representando las formas de propiedad y en consecuencia no es obligatorio el pago de dividendos por su adquisición

Los verdaderos dueños de la empresa son los accionistas comunes que invierten su dinero en la empresa solamente a causa de sus expectativas de rendimientos futuros. El accionista común también se conoce con el término de "Dueño residual", ya que en esencia es él quien recibe lo que queda después de que todas las reclamaciones sobre las utilidades y activos de la empresa se han satisfecho.

En el presente artículo se presentan las características de este tipo de acciones, la forma de conseguir capital por medio de su emisión, sus fundamentos, la aplicación práctica y las ventajas y desventajas de una emisión de este tipo de títulos.

7.1.7 Costo de las utilidades retenidas

El costo de las utilidades retenidas esta íntimamente ligado con el costo de las acciones comunes, ya que si no se retuvieran utilidades estas serían pagadas a los accionistas comunes en forma de dividendos, se tiene entonces, que el costo de las utilidades retenidas se considera como el costo de oportunidad de los dividendos cedidos a los accionistas comunes existentes. Es para la empresa similar al costo de una emisión totalmente suscrita equivalente de acciones comunes adicionales.

Los accionistas encuentran aceptable la retención de utilidades, por parte de la empresa, sólo si esperan que ésta llegue a ganar, al menos, el rendimiento que éstos requieren sobre los fondos reinvertidos.

7.1.8 Calculo del costo de capital

Al determinar los costos de las fuentes de financiamiento específicos
a largo plazo, se muestra la técnica usualmente utilizada para determinar
el costo total de capital que se utiliza en la evaluación financiera
de inversiones futuras de la empresa. El principal método para determinar
el costo total y apropiado del capital, es encontrar el costo de capital
promedio ponderado utilizando como base costos históricos o marginales. 

El administrador financiero debe utilizar el análisis del costo de capital para aceptar o rechazar inversiones, pues ellas son las que definirán el cumplimiento de los objetivos organizacionales.

7.1.9 Costo de capital  promedio ponderado

El costo de capital promedio ponderado (CCPP) refleja, en promedio, el costo del financiamiento a largo plazo de la empresa. Proporcionados los costos de las fuentes específicas de financiamiento.

El costo de capital promedio se encuentra ponderando el costo de cada tipo específico de capital por las proporciones históricas o marginales de cada tipo de capital que se utilice. Las ponderaciones históricas se basan en la estructura de capital existente de la empresa, en tanto que las ponderaciones marginales consideran las proporciones reales de cada tipo de financiamiento que se espera al financiar un proyecto dado. 

7.1.9.1 Ponderaciones Históricas

El uso de las ponderaciones históricas para calcular el costo de capital promedio ponderado es bastante común. La utilización de estas ponderaciones se basa en la suposición de que la composición existente de fondos, o sea su estructura de capital, es óptima y en consecuencia se debe sostener en el futuro. Se pueden utilizar dos tipos de ponderaciones históricas: 

• Ponderaciones de valor en libros.

Este supone que se consigue nuevo financiamiento utilizando exactamente la misma proporción de cada tipo de financiamiento que la empresa tiene en la actualidad en su estructura de capital.

• Ponderaciones de valor en el mercado.

Para los financistas esta es más atractiva que la anterior, ya que los valores de mercado de los valores se aproximan más a la suma real que se reciba por la venta de ellos. Además, como los costos de los diferentes tipos de capital se calculan utilizando precios predominantes en el mercado, parece que sea razonable utilizar también las ponderaciones de valor en el mercado, sin embargo, es más difícil calcular los valores en el mercado de las fuentes de financiamiento de capital de una empresa que utilizar valor en libros. 

El costo promedio de capital con base en ponderaciones de valor en el mercado es normalmente mayor que el costo promedio con base en ponderaciones del valor en libros, ya que la mayoría de las acciones preferentes y comunes tienen valores en el mercado es mucho mayor que el valor en libros. 

7.1.9.2 Ponderaciones Marginales

La utilización de ponderaciones marginales implica la ponderación de costos específicos de diferentes tipos de financiamiento por el porcentaje de financiamiento total que se espere conseguir con cada método de las ponderaciones históricas. Al utilizar ponderaciones marginales se refiere primordialmente a los montos reales de cada tipo de financiamiento que se utiliza. 

Con este tipo de ponderación se tiene un proceso real de financiamiento de proyectos y admite que los fondos realmente se consiguen en distintas cantidades, utilizando diferentes fuentes de financiamiento a largo plazo, también refleja el hecho de que la empresa no tiene mucho control sobre el monto de financiamiento que se obtiene con el superávit. 

Una de las críticas que se hace a la utilización de este sistema, es que no considera las implicaciones a largo plazo del financiamiento actual de la empresa.

7.1.9.3 Calculo del costo de capital promedio ponderado (ccpp)

Una vez que han sido determinados los costos de las fuentes específicas de financiamiento, puede calcularse el costo de capital promedio ponderado (CCPP). Éste se obtiene al multiplicar el costo específico de cada forma de financiamiento por su proporción en la estructura de capital de la empresa, y luego sumar los valores ponderados. La ecuación se expresa de la siguiente manera:

Donde

w1 = proporción de la deuda a largo plazo en la estructura de capital.

wp = proporción de las acciones preferentes en la estructura de capital

ws = proporción del capital de las acciones en la estructura de capital

w1 + wp + ws = 1

7.1.10 Consideraciones fiscales

Para el análisis de las consideraciones fiscales es importante explicar algunos conceptos involucrados en ellas:

7.1.10.1 Fisco

• Tesoro público. Entidad encargada de recaudar los impuestos.

7.1.10.2 Política fiscal

Conjunto de medidas tomadas para conseguir los fines generales de la
política económica, en especial el desarrollo, la estabilidad
y el pleno empleo, mediante la utilización de los gastos e ingresos públicos.

7.1.10.3 Federalismo fiscal

Política y sistema de gasto público, basado en la libertad
de acción y de un amplio margen de actuación sobre la legislación
de sus propias leyes, convenidos a sus propios intereses y realidad local (departamental),
de acuerdo a su propio potencial económico, ello rigiéndose sin
embargo a una política económica central que vela por el bienestar
de la nación y en pro de su desarrollo local, siempre de acuerdo a sus
propias expectativas y responsabilidad fiscal.

7.1.10.4 Gasto público

Reparticiones de dinero, que son de necesidad para que exista y pueda
moverse el aparato estatal, en la producción de diversos servicios de
necesidad común de una nación (educación, salud, defensa
nacional, desarrollo, empleo, etc.). Este gasto no se podría darse si
no existe en contrapartida una política fiscal de ingresos, vía
tributos.

7.1.10.5 Los impuestos

Los impuestos son prestaciones, hoy por lo regular en dinero, al Estado
y demás entidades de derecho público, que las mismas reclaman,
en virtud de su poder coactivo, en forma y cuantía determinadas unilateralmente
y sin contraprestación especial con el fin de satisfacer las necesidades
colectivas.

El impuesto es una prestación tributaria con carácter obligatorio,
a cargo de personas físicas y morales para cubrir el gasto público
y sin que haya para ellas contraprestación o beneficio especial, directo
e inmediato.

7.1.10.6 Sujetos del impuesto

El primer elemento que interviene en una relación tributaria es el sujeto. El sujeto es de dos clases, un sujeto activo y uno pasivo.

Dentro de la organización los sujetos activos son: la Federación, las Entidades locales y los Municipios. Son sujetos activos porque tiene el derecho de exigir el pago de tributos; pero no tienen todos la misma amplitud; la Federación y las Entidades, pueden establecer los impuestos que consideren necesarios para cubrir sus presupuestos; en cambio, el Municipio sólo tiene la facultad de recaudarlos. Teniendo en cuenta la diferencia explicada podemos decir que la Federación y las Entidades locales tienen soberanía tributaria plena. Los Municipios tienen soberanía tributaria subordinada.

Sujeto pasivo es la persona que legalmente tiene la obligación de pagar el impuesto.

7.1.10.7 Impuesto al Valor Agregado

El impuesto sobre el valor agregado, forma parte del grupo de impuestos
a las ventas, afecta al consumidor a través de industriales y comerciantes.
Porque el impuesto sobre el valor agregado grava aparentemente el ingreso del
industrial y del comerciante, cuando en realidad lo que grava es el gasto del
consumidor.

El Impuesto al Valor Agregado sustituye, entre otros, al impuesto federal
sobre ingresos mercantiles, cuya principal deficiencia radicaba en que se causaba
en "cascada", es decir, que debía pagarse en cada una de las
etapas de producción y comercialización, lo que determinaba en
todas ellas un aumento de los costos y los precios, aumento cuyos efectos acumulativos,
en definitiva, afectaban a los consumidores finales.

El IVA eliminó los resultados nocivos del impuesto federal de
ingresos mercantiles, pues destruye el efecto acumulativo en cascada y la influencia
que la misma ejerce en los niveles generales de precios. EL IVA no grava ni
pretende gravar la utilidad de las empresas, lo que grava es el valor global,
real y definitivo de cada producto a través de la imposición sobre
los distintos valores parciales de cada productor, fabricante, mayorista, minorista
va incorporando al artículo en cada etapa de la negociación de
las mercaderías, tanto en el ciclo industrial como en el comercial, son
productores de riqueza y deben ser en consecuencia, gravados con este tipo de
impuesto.

El IVA, no obstante que también se paga en cada una de las etapas
de producción, no produce efectos acumulativos, ya que cada industrial
o comerciante al recibir el pago del impuesto que traslada a sus clientes, recupera
el que a él le hubieran repercutido sus proveedores, y sólo entrega
al Estado la diferencia; de esta forma, el sistema no permite que el impuesto
pagado en cada etapa influya en el costo de los bienes y servicios, y al llegar
éstos al consumidor final no llevan oculta en el precio ninguna carga
fiscal.

7.1.10.8 Obligaciones de los contribuyentes.

Los contribuyentes tienen obligación de llevar contabilidad de
sus operaciones, separando aquellas gravadas y exentas y de las que no den lugar
al acreditamiento.

Expedir documentos que comprueben el valor de la contratación
pactada, señalando expresamente y por separado el impuesto al valor agregado
que se traslada. Estos documentos deberán entregarse al adquiriente dentro
de los quince días naturales siguientes a la operación.

A presentar declaraciones, aquellos contribuyentes que tengan varios
establecimientos deben presentar una sola declaración.  Dar comprobantes
donde se traslade el IVA por separado.  Los comisionistas realizarán
la separación de su contabilidad de las de otros registros.  El IVA se
incluirá en el precio, cuando se trate con el público en general. 
Se deberá conservar en cada establecimiento, copia de las declaraciones
de pago.  Expedir constancias por efecto de retensiones.

7.1.10.9 Impuesto Sobre la Renta

Se llama Renta, al producto del capital, del trabajo o de la combinación del capital y del trabajo. Puede distinguirse para los efectos impositivos la renta bruta, que es el ingreso total percibido sin deducción alguna, como sucede por ejemplo cuando un impuesto grava los ingresos derivados del trabajo o derivados del capital en forma de intereses. Otras veces se grava la renta libre que queda cuando después de deducir de los ingresos los gastos necesarios para la obtención de la renta, se permite también la deducción de ciertos gastos particulares del sujeto del impuesto.

Las personas físicas y morales deben pagar ISR por:

• Residentes en los países respecto de sus ingresos.

• Residentes en el extranjero que tengan un establecimiento permanente o una base fija en el país, respecto de los ingresos atribuibles a dicho establecimiento o base. Igualmente aquellos cuyos ingresos procedan de fuentes dentro de territorio nacional y que no cuenten con un establecimiento permanente y cuando éste existe, que los ingresos no sean atribuibles a ellos.

7.1.10.10 Ingresos de un establecimiento empresarial.

Son los provenientes de la actividad empresarial desarrollada, los provenientes
de honorarios y aquellos que deriven de la prestación de un servicio
personal independiente.

7.1.10.11 Personal Moral según la Ley del ISR

Son consideradas personas morales las sociedades mercantiles, organismos
descentralizados con actividad empresarial, instituciones de crédito,
sociedades y asociaciones civiles. Las personas morales pagarán por concepto
de ISR el resultado de aplicar al 35% al Resultado Fiscal obtenido en el ejercicio
(Art. 10 ISR).

7.1.10.12 Resultado Fiscal

Se obtiene la utilidad fiscal disminuyendo de la totalidad de los ingresos
acumulables obtenidos en el ejercicio, las deducciones autorizadas por la Ley.
A la utilidad fiscal del ejercicio se le disminuirán las pérdidas
fiscales pendientes de aplicar de otros ejercicios.

7.1.10.13 Exención parcial

Se concederá exención parcial a personas morales dedicadas exclusivamente a actividades agrícolas, ganaderas, silvícolas o pesqueras siempre que sus ingresos en el ejercicio no excedan de 20 salarios mínimos generales elevados al año. Dicha exención no excederá en su totalidad de 200 veces el salario mínimo.  Además no pagarán ISR por sus productos:

• Ejidos.

• Uniones de ejidos.

• Empresas sociales.

• Asociaciones rurales de interés colectivo.

• Unidad agrícola industrial de la mujer campesina.

• Colonias agrícolas y ganaderas.

7.1.10.14 Actividades con reducción de impuestos

Se concederá reducción del impuesto en los siguientes casos
y porcentajes:

• 50% a dedicados a agricultura, ganadería, pesca o silvicultura.

• 25% si dichos contribuyentes industrializan sus productos.

• 25% si realizan actividades comerciales o industriales en las que
  tengan como máximo al 50% de sus ingresos.

• 50% si se dedica a la edición de libros.

Son contribuyentes de este tipo, aquellos cuyos ingresos por sus actividades
representes cuando menos al 90% de sus ingresos totales.

7.1.10.15 Ingresos

Las personas morales acumularán la totalidad de los ingresos en
efectivo, bienes, servicio, crédito o cualquier otro tipo que obtengan
en el ejercicio, inclusive los provenientes de sus establecimientos en el extranjero.

7.1.10.16 Ganancia inflacionaria

Es el ingreso que obtienen los contribuyentes por la disminución
real de sus deudas.

7.1.10.17 Otros ingresos acumulables.

Se consideran ingresos acumulables los siguientes:

• Ingresos determinados por la SHCP.

• Ingresos en especie.

• Diferencia entre inventarios en caso de ganaderos

• Beneficio por mejoras que pasan a poder del arrendador.-

• Ganancia por enajenación de activos, títulos, fusión, escisión, etcétera.

• Pagos por recuperación de un crédito deducido por incobrable.

• Recuperación por seguros, fianzas. Etcétera.

• Ingresos por indemnización de seguro del hombre clave.-

Estructura óptima de capital y apalancamiento

La forma para determinar la  "Estructura óptima de capital" es aquella que maximiza el precio de las acciones de la empresa vinculado con el costo de capital que por ende tiene que ser minimizado.

Expresado de otra forma, "la estructura óptima de capital" de la empresa es el resultado de equilibrar las ventajas y los costos de financiamiento mediante la deuda, a fin de minimizar el costo capital promedio ponderado de la misma.

Es comúnmente aceptado que el valor de la empresa se maximiza cuando el costo d capital se minimiza. Mediante una modificación del sencillo modelo de valuación de crecimiento cero, el valor de empresa, V, podría definirse por la siguiente ecuación:

Donde:

El valor de la UAII es equivalente a unidades antes de intereses e impuesto.

T es la tasa tributaria.

UAII x (1- T) representa a las utilidades de operación después de impuestos disponibles para los tenedores de deuda y capital.

Ka es el costo de capital promedio ponderado.

8.1 Funciones de costo

Existen tres formas de funciones constantes, el costo de deuda después de impuestos Ki, el costo de capital Ks y el costo de capital promedio ponderado Ka. El costo de deuda permanece bajo debido al subsidio tributario, pero se incrementa lentamente al aumentar el apalancamiento a fin de compensar a los prestamistas por el mayor riesgo. El costo de capital se encuentra por encima del costo de deuda y aumenta al incrementarse el apalancamiento financiero pero más rápido que le costo de deuda. El capital promedio ponderado resulta de un promedio ponderado del capital de deuda y de aportación de la empresa. Con un índice de endeudamiento cero la empresa estaría financiada en 100% por el capital. Al ser sustituida la deuda por el capital, y como el índice de endeudamiento aumenta, el costo de capital promedio ponderado disminuye, porque el costo de deuda es menor que el capital (Ki /font>

8.2 Presentación gráfica de la estructura óptima
de capital

En la figura anterior el punto M representa el mínimo costo de
capital promedio ponderado (punto en que se encuentra el apalancamiento financiero
óptimo y, por lo tanto, la estructura óptima de capital de la
empresa). En dicho punto M, el valor de la empresa se maximiza en V. Cuanto
menor sea el costo de capital promedio ponderado de la empresa, mayor será
la diferencia entre el rendimiento para los propietarios. Estos rendimientos
altos constituyen a incrementar el valor de la empresa.

8.3 Evaluación externa de la estructura de capital

Las mediciones directas del grado de apalancamiento son el índice
de endeudamiento y la razón pasivo/capital: cuanto más
alto sean éstos, mayor será el apalancamiento financiero de la
empresa. Las medidas de la capacidad de la empresa para cumplir con los pagos
fijos asociados a la deuda, incluyen el índice del número
de veces en que se han ganado intereses y el índice de cobertura
de pago fijo.

Esto índices proporcionan información indirecta
referente al apalancamiento. Cuanto menor sea su valor, menos capacidad tendrá
la empresa para cumplir con los pagos cuando éstos venzan.

En términos generales, los índices de cobertura de pago
fijo se asocian a altos niveles de apalancamiento financiero. Un grado aceptable
de apalancamiento financiero para una industria o línea empresarial puede
resultar altamente riesgoso en otra, debido a las diferentes características
operativas existentes entre las industrias o las líneas empresariales.

En la siguiente tabla se presentan los índices de endeudamiento
y el número de veces en que se han ganado intereses de industrias y líneas
empresariales seleccionadas. Pueden observarse diferencias significativas en
dichos datos entre diferentes clases de empresas. Por ejemplo, el índice
de endeudamiento para los fabricantes de computadoras electrónicas es
58,3%, en tanto que el de compra y venta de automóviles nuevos y usados
es 79 %.

8.4 Enfoques de la estructura de capital

Las guías de orientación para analizar la "Estructura 
óptima de capital"  se dividen esencialmente en los que apoyan la
teoría que este óptimo se puede llegar a consolidar dentro de
la empresa y los partidarios de que ese óptimo no existe,  se presentan
entonces los siguientes enfoques: 

8.4.1 El enfoque tradicional

Una teoría de estructura de capital en la cual existe una estructura
de capital óptima y en la que la administración puede incrementar
el valor total de la empresa a través del uso juicioso del apalancamiento
financiero.

Este enfoque propone que la compañía puede reducir su costo
de capital y aumentar el valor total mediante el uso razonable del apalancamiento,
esto lleva a que el costo de capital no es independiente de la estructura de
capital de la empresa y que existe una estructura de capital óptima.

8.4.2 El enfoque de la utilidad neta

En este enfoque las utilidades disponibles para los accionistas comunes
se capitalizan a una tasa constante que se calcula dividiendo las utilidades
netas operacionales de la empresa entre el valor total de la empresa.              

8.4.3 El enfoque de utilidad neta de operación

Una teoría de estructura de capital en la cual el promedio ponderado
del costo de capital y el valor total de la empresa permanecen constantes a
medida que se cambia el apalancamiento financiero.

La suposición para este enfoque es que existe una tasa global
de capitalización de la empresa para cualquier grado de apalancamiento.
El mercado capitaliza el valor de la empresa en forma global y como resultado
de ello el desglose entre deuda y capital no tiene importancia.

Los dividendos

9.1 Dividendos

Se considera como dividendo la cuota o parte que corresponda a cada acción
en las utilidades de las compañías anónimas y demás
contribuyentes relacionados, incluidas las que resulten de cuotas de participación
en sociedades de responsabilidad limitada. Son utilidades que se pagan a los
accionistas como retribución de su inversión.

9.2 Elementos que conforman el dividendo

Generalmente se sostiene que los dividendos de las compañías
deben orientarse al acrecentamiento del valor de mercado de la acción.
Esto se logra en la medida que la acción tenga alto nivel bursátil.
En la medida que se logre este objetivo el pago de dividendo pasa a ser secundario
y el accionista que requiera dinero puede obtenerlo vendiendo acciones en el
mercado.

9.3 Teoría residual de dividendos

La teoría residual de dividendos sostiene que los dividendos pagados
por una organización de negocios deben concebirse como un residuo, es
decir, la cantidad que queda después de que se han aprovechado todas
las oportunidades de inversión aceptables. De acuerdo con esta concepción,
en tanto los requerimientos de aportaciones de la empresa excedan al monto de
utilidades retenidas, no se han de pagar dividendos en efectivo. Si, por el
contrario existe un exceso de utilidades retenidas, la cantidad residual sería
entonces distribuida en forma de dividendos en efectivo. Tal teoría parece
señalar que el rendimiento requerido de los inversionistas, no se ve
afectado por la política de dividendos de la organización de negocios,
lo cual, a su vez, parecería indicar que las políticas de dividendos
carecen de importancia.

9.4 Irrelevancia de los dividendos

La teoría residual de dividendos sostiene que éstos son
irrelevantes, es decir, que el valor de la empresa no se ve afectado por su
política de dividendos. Los principales impulsores de esta teoría
son Modigliani y Miller. Ambos autores afirman que el valor de la empresa está
determinado únicamente por la redituabilidad y el grado de riesgo de
sus activos (inversiones), y que la forma en que la organización divide
sus ingresos entre dividendos y reinversión no tiene un efecto directo
sobre su valor.

Sin embargo, algunos estudios demuestran que los cambios significativos
en los dividendos afectan el precio de las acciones en el mismo sentido, es
decir, que los incrementos en dividendos se traducen en aumentos en los precios
de las acciones, y a la inversa. En respuesta, M y M proponen que los efectos
positivos de los incrementos de dividendos se atribuyan, no al dividendo en
sí, sino al contenido informativo de los dividendos con respecto a los
ingresos futuros. Así, pues todo aumento en los dividendos haría
que los inversionistas elevaran el precio de las acciones, mientras que un decremento
causaría una disminución correspondiente en el precio de las acciones.

9.5 Relevancia de los dividendos.

El principal argumento que oponen los partidarios de la relevancia de
los dividendos se atribuye a Mirón Gordon y John Lintner, para quienes
los accionistas prefieren recibir dividendos de manera constante, de hecho,
una relación directa entre las políticas de dividendos de una
empresa y el valor de ésta en el mercado. El argumento de Gordon y Lintner;
argumento del pájaro en mano, sugiere que los inversionistas prefieren
evitar el riesgo, sin importar que los dividendos y ganancias de capital futuro
prometan ser mayores en proporción directa con el riesgo. Dicho sea de
otro modo: " más vale pájaro en mano que cien volando".
Por lo tanto se considera que los pagos constantes de dividendos reducen la
incertidumbre del inversionista, haciendo que éste descuente las utilidades
de la empresa a una tasa más baja, y, por ende ( sin que haya cambios
en otro sentido) asignando un valor más alto a las acciones de la compañía.
A la inversa, si los dividendos se reducen o no se pagan, se incrementará
la incertidumbre del inversionista, elevando el rendimiento requerido, y disminuyendo
el valor de las acciones.

Aunque son muchos los argumentos y refutaciones que se han propuesto
al respecto de la relevancia de dividendo, aún queda por crearse un modelo
al que pueda recurrirse para evaluar políticas alternativas a la luz
del valor de las acciones. Sin embargo, en la práctica, las decisiones
de los administradores financieros y accionistas apoyan la creencia de que las
políticas de dividendos afectan el valor de las acciones. Para muchos
los dividendos son relevantes, es decir, cada empresa debe crear una política
de dividendos que contribuya a lograr las metas de los propietarios y maximice
su beneficio en el largo plazo.

9.6 Importancia de los dividendos.

Los dividendos representan para los accionistas una fuente de flujo de
efectivo, así como un indicador del desempeño presente y futuro
de la empresa.

Debido a que las utilidades retenidas (ingresos no distribuidos en forma
de dividendos) constituyen una especie de financiamiento interno, las decisiones
en torno a los dividendos pueden afectar de manera significativa los requerimientos
de financiamiento de externo de la empresa. En otras palabras, si la empresa
necesita financiamiento, cuanto mas alta sea la cantidad de dividendos distribuidos,
tanto mayor será el monto de financiamiento que deberá obtenerse
de forma externa, ya sea mediante la venta de acciones comunes o preferentes,
o bien, recurriendo a empréstitos.

Política de dividendos

10.1Definición y objetivos de la política de
dividendos

La política de dividendos de una empresa es un plan de acción
que deberá seguirse siempre que se decida en torno a la distribución
de dividendos.

La política debe considerarse tomando en cuenta dos objetivos
básicos: maximizar el beneficio de los propietarios de la empresa y proporcionar
suficiente financiamiento. Ambos objetivos están interrelacionados, y
deben alcanzarse a la luz de ciertos factores legales, contractuales, internos,
de crecimiento y en relación con los accionistas y el mercado que determinan
las alternativas de la política.

10.2 Tipos de políticas de dividendos.

10.2.1 La razón de Pago

Se calcula dividiendo el dividendo en efectivo por acción de la
empresa, entre sus utilidades por acción. Este indica el porcentaje por
unidad monetaria percibida que se distribuye a los accionistas en forma de dividendos.

Mediante una política de dividendos según una razón
de pago constante, se establece que cierto porcentaje de las utilidades será
distribuido a los propietarios en cada periodo de pago de dividendos. Uno de
los inconvenientes de esta política es que si las utilidades de la compañía
decaen, o si ocurre una pérdida en un periodo dado, los dividendos pueden
resultar bajos o incluso nulos.

10.2.2 Política de dividendos regulares

Se basa en el pago de un dividendo fijo en cada periodo. Esta política
proporciona a los accionistas información generalmente positiva, indicando
que la empresa se desempeña correctamente, con lo que se reduce al mínimo
toda incertidumbre. A menudo, las empresas que se valen de este tipo de política
incrementarán el dividendo regular una vez que se haya probado un incremento
en las utilidades. De tal suerte, los dividendos casi nunca se verán
disminuidos.

Con frecuencia, una política de dividendos regular se construye
en torno a una razón de pago de dividendos óptima. De esta manera,
la empresa intenta pagar cierto porcentaje de los ingresos, pero en vez de dejar
que los dividendos fluctúen, se paga un dividendo fijo, ajustándolo
de acuerdo con la razón óptima a medida que se experimentan aumentos
en las utilidades.

10.2.3 Política de dividendos regulares bajos y adicionales

Algunas empresas establecen una política de dividendos regulares
bajos y adicionales, con la que pagan un dividendo regular bajo, complementado
con un dividendo adicional, cuando las utilidades lo justifican. Si las utilidades
son mayores que lo normal en un periodo específico, la empresa tiene
la posibilidad de pagar este dividendo adicional, denominado dividendo extra.
La empresa evita ofrecer a los accionistas falsas esperanzas al designar como
dividendo extra la cantidad del dividendo que excede al pago regular. El uso
de la designación "extra" es común sobre todo entre
empresas que experimentan cambios cíclicos de las utilidades.

Al establecer un dividendo regular bajo que se paga en cada periodo,
la empresa proporciona a las inversionistas el ingreso estable necesario para
generar confianza en la empresa, y el dividendo extra les permite compartir
las utilidades de un periodo especialmente bueno. Las empresas que usan esta
política incrementan el nivel del dividendo regular, una vez que comprobaron
que se logró un aumento de las utilidades.

El dividendo extra no se debe pagar en forma regular porque dejaría
de tener sentido. Se aconseja el uso de una razón de pago de dividendos
neta al establecer el nivel del dividendo regular.

10.2.4 Dividendos en acciones

Un dividendo en acciones es el pago de dividendos en forma de acciones
a los propietarios existentes. Las empresas recurren a menudo a este tipo de
dividendo como una forma de reemplazo o acumulación de los dividendos
en efectivo. Aunque los dividendos en acciones no tienen un valor real, los
acciones pueden concebirlos como algo de valor que les ha sido proporcionados
y que antes no tenían.

En el sentido contable el pago de un dividendo en acciones significa
un cambio entre las cuentas de capital, en vez de una utilización de
fondos. Cuando una empresa declara un dividendo en acciones, los procedimientos
con respecto a la distribución son los mismos que los descritos para
los dividendos en efectivo.

El accionista que recibe un dividendo en acciones no recibe en realidad
nada de valor. Una vez que el dividendo ha sido pagado, el valor por acción
disminuirá en proporción al dividendo, de tal suerte que el valor
de mercado de sus participaciones totales en la empresa permanecerán
sin cambio.

10.2.5 Divisiones de Acciones

Las divisiones de acciones tienen un efecto, sobre el precio de las
acciones de una empresa, similar al de los dividendos en acciones. La división
de acciones es un método comúnmente empleado para reducir el precio
de mercado de las acciones de la empresa mediante el incremento en el número
de acciones adjudicadas por cada accionista. Las empresas suelen creer que el
precio de sus acciones es demasiado alto, y que una reducción en el precio
de mercado harán más dinámicas las transacciones.

10.2.6 Recompras de Acciones

Una compra de acciones se realiza por diversas razones: Las divisiones
de acciones no tienen efectos sobre la estructura de capital de la empresa.
Incrementan, por lo demás, el número de acciones en circulación
y reducen su valor contable. Las acciones pueden ser divididas de la manera
en que se desee. A menudo se realizan divisiones opuestas de acciones: cierta
cantidad de acciones en circulación son intercambiadas por una acción,
para obtener acciones que habrán de ser empleadas en adquisiciones, para
contar con acciones para los planes de opciones de acciones para empleados,
para lograr una ganancia en el valor nominal de las aportaciones cuando las
acciones se venden en un precio por debajo de su valor contable o simplemente,
para retirar acciones en circulación.

10.2.7 Registros Contables

Los registros contables que resultan de la compra de acciones comunes
son una reducción en el efectivo y el establecimiento de un activo denominado
"acción de tesorería", el cual aparece como una deducción
del capital social. El perfil acción de tesorería se emplea para
indicar la presencia de acciones recompradas en el balance general. La recompra
de acciones puede concebirse como dividendo en efectivo, ya que implica la distribución
de efectivo entre los propietarios de la empresa, quienes son a su vez, los
vendedores de las acciones.

Casos prácticos y problemas

14.1 Casos Prácticos

CASO 1. Compañía Junot.

En la junta trimestral de la compañía Junot, convocada
el 10 de Junio, los directores declararon un dividendo en efectivo de 0.80$
para los tenedores de registro del Lunes 1 de Julio. La empresa tenía
100.000 acciones comunes en circulación. La fecha de pago de los dividendos
era el 1 de Agosto. Antes de que se declararan los dividendos, los principales
registros contables de la empresa estaban como se muestra a continuación:

Cuando se anunció el dividendo, 80.000 $ ( 0.80 x 100.000 acciones)
de las utilidades retenidas fueron transferidos a la cuenta de dividendos por
pagar. De tal suerte, las cuentas claves quedaron:

Las acciones de la compañía Junot se vendieron ex -dividendos
durante cuatro días hábiles antes de la fecha del registro, que
era el 1 de Julio. Los compradores de las acciones del día 24 de Junio
o antes se hicieron acreedores de dividendos, no así aquellos que adquirieron
sus acciones el 25 o después. Al llegar la fecha de pago los registros
contables quedaron como sigue:

El efecto neto de la declaración y pago de dividendos consistió
en reducir los activos totales de la empresa( y el capital social) en 80.000$.

CASO 2. Keneth Kwit

En 1991 orienté a un grupo de inversionistas en la adquisición
de EXPRESIÓN, Inc., mediante una compra con alto apalancamiento (CAA),
técnica en la cual la inquisición es financiada principalmente
con deuda. Esta compañía con 15 años de antigüedad,
es fabricante y distribuidor al menudeo de muebles tapizados cuya producción
es aproximadamente 70% de los productos que vende a través de una cadena
nacional de tiendas con franquicia y de almacenes con venta al menudeo, propiedad
de la compañía. En ambas, el apalancamiento total – utilizándose
costos operativos y financieros fijos para aumentar los rendimientos –
afecta de manera significativa el resultado. Las operaciones al menudeo, demuestran
claramente la importancia del apalancamiento financiero y su efecto en la estructura
de capital.

Cuando adquirimos EXPRESSIONS, las utilidades después de impuesto
disminuyeron alrededor de $1 millón (de dólares) al año.
Aunque las utilidades después de impuestos disminuyeron cerca de $500
000 en el primer año, creemos que la compañía mejoró.
El apalancamiento operativo y financiero produjeron un nivel de utilidades significativamente
mayor antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización
(AIIDA); cerca de $2.5 millones contra un promedio de $1.8 millones en los dos
años anteriores. AIIDA, que habla más de nuestro poder real de
obtener utilidades operativas – generación de flujo de efectivo
-, fue más importante para los inversionistas que las utilidades
después de impuestos.

Nuestra empresa al menudeo demuestra el efecto del apalancamiento operativo
en EXPRESS. Cuando planeamos abrir nuevas tiendas, suponemos que una tienda
debe, por lo menos, salir a mano en el primer año. Nuestra tienda típica
eroga, aproximadamente, de $150 000 a $180 000 en gastos fijos, como son renta,
seguro y servicios, los cuales no varían con el volumen pero deben pagarse
aunque las ventas sean de $500 000 o $5 millones. La mayoría de otros
gastos como publicidad, comisiones de ventas y entrega local, son variables
y alcanzan en promedio 23% de las ventas. A fin de equilibrar la situación,
una nueva tienda propuesta con $150 000 de gastos fijos necesita realizar ventas
de $575 000. Cuando las ventas están por arriba o abajo del punto de
equilibrio, nuestros altos costos producen un aumento o disminución mucho
mayor que el porcentaje en que variaron las ventas en las utilidades operativas.
Si las ventas aumentan 50%, de $575 000 (donde las utilidades operativas son
ligeramente superiores a $5 000) a $862 500, ¡las utilidades operativas
aumentan casi 1 500%!

Definitivamente, el apalancamiento financiero dio forma a nuestra estructura
de financiamiento de adquisiciones. Cuando comprarnos la compañía,
su razón pasivo/capital era baja: apenas superior a 40%. Definimos nuestra
estructura de capital de destino —combinación de pasivo a largo
plazo y capital— con base en el nivel de deuda soportado por las cifras
de AIIDA históricas y proyectadas. Al cierre, la razón pasivo/capital
era de 90%, valor en extremo alto según promedios de la industria pero
no inusuales para una compra con alto apalancamiento (CAA),

No existe un número absoluto que defina si el apalancamiento es
demasiado alto. La clave es la razón AIIDA a los costos financieros fijos
y a los requisitos de inversión de capital a futuro. Al comparar nuestro
apalancamiento con promedios de la industria, obtenemos una imagen imprecisa
de nuestra condición financiera, ya que nuestras características
operativas y de flujo de efectivo son muy diferentes; nuestros rendimientos
en ventas al menudeo están por arriba de lanorr de la industria y las
franquicias financian la mayoría de los desembolsos de capital. Después
de la adquisición, nuestro pasivo a largo plazo total era de alrededor
de $6 millones y nuestros costos de intereses eran de $800 000. Con base en
la AIIDA histórica de cerca de $1.8 millones, tuvimos cobertura de intereses
de más del doble, que aumentó a más de tres veces en nuestro
primer año de propiedad. Al incrementar la deuda en nuestra estructura
de capital, aumentamos las utilidades disponibles para propietarios de capital
a una tasa mucho mayor que los aumentos correspondientes en AIIDA.

CASO 3. Capital social de Siete Filos

El capital social de la compañía siete filos es el siguiente:

En los países donde el capital legal de la empresa se define como
el valor nominal de sus acciones comunes, la corporación puede pagar
340.000 $( 200.000 +140.00) de dividendos en efectivo sin menoscabo de su capital.
Si se trata de países donde el capital legal incluye la totalidad del
capital pagado, se deberá liquidar sólo 140.000 $ de dividendos
en efectivo.

CASO 4. Costo de deudas

Prime Computer reportó una pérdida de 500 millones de dólares
durante 1991. Su valor neto disminuyó hasta alcanzar una cifra negativa
de $725.8 millones, e incurrirá en incumplimiento sobre sus contratos
de préstamo si no puede arreglar un nuevo financiamiento a finales de
1993. A pesar de sus problemas financieros, el presidente y director ejecutivo
de Prime, John J. Shields, insiste en el hecho de que su empresa es "una
compañía operativa de muy buena calidad". Afirma que los
números malos reflejan una deuda muy cuantiosa (con valor de $1.26 mil
millones), cancelaciones de gran cuantía y pagos de intereses que no
implican efectivo. Pan empeorar las cosas, la industria de Prime está
en pie de lucha, la industria de las computadoras está sufriendo reducciones
de precio, de mercados débiles en los Estados Unidos y el extranjero,
de ciclos de productos muy rápidos y de dientes muy cautelosos.

Prime representa un ejemplo de lo que puede suceder a una empresa que
asume enormes cantidades de deudas en una industria donde los activos fijos
no pueden venderse, los costos de ingeniería son sustanciales y la confianza
del consumidor es importante.

Debido a estos problemas, Prime ha reducido su fuerza de trabajo, ha
convertido a una de sus subsidiarias dedicada a la producción de equipos
de cómputo en una empresa dedicada a la elaboración de programas
de cómputo y ha obtenido dos años de relajamiento financiero mediante
la renegociación de sus contratos de préstamo. Un analista afirma
que la compañía está haciendo bien todas las cosas, pero
que financieramente es un "castillo de naipes". Si Prime llega a decaer,
no será a causa de su estrategia operativa o de su tecnología,
sino debido a sus deficientes políticas financieras.

Aunque las cifras no parecen indicarlo así, Prime tuvo un flujo
de efectivo positivo en 1991. La compañía hubiera sido rentable
si no hubiera tenido ciertas cancelaciones de activos y pagos de intereses de
gran cuantía. El presidente de Prime insiste en el hecho de que el remedio
Prime está en el capital contable. La junta directiva aún no ha
tomado la decisión de obtener Instrumentos de capital contable, pero
el refinanciamiento es una prioridad de primer nivel.

Un analista industrial de Moody"s Investors Service afirmó
que Prime está operando en un entorno industrial difícil y que
además se ha visto complicada por una gran recesión. "Ustedes
desean que los clientes se comprometan con la empresa pero con el tipo de corriente
de utilidades que tiene Prime va a ser muy difícil". Si la compañía
cae en quiebra, sus clientes tendrán muchos problemas para obtener refacciones
y servicio. Aunque Moody"s lnvestors Service ha clasificado los bonos de
Prime como Caa, lo cual equivale a un solo grado por arriba del estado de incumplimiento,
algunos Inversionistas sofisticados en bonos chatarra piensan que Prime podría
emerger corno una compañía viable. Sus deudas se están
negociando actualmente en aproximadamente 50 centavos sobre el dólar,
lo cual representa una mejoría sobre los 10 centavos sobre el dólar
que existió hace dos años. Un tenedor de bonos chatarra indicó
que si la compañía pudiera demostrar unos cuantos trimestres buenos
en los sistemas de diseño CAD/CAM, los mercados de capitales serían
muy receptivos a una oferta de capital contable y ello podría ayudar
notablemente a la razón de endeudamiento.

Por el momento, y tomando como base los su puestos operativos actuales
y la perspectiva de sus negocios, Prime podrá evitar el incurrir en incumplimientos.
Sin embargo, la compañía tendrá que arreglar fuentes alternativas
de financiamiento para satisfacer sus requerimientos de servicio de deuda a
largo plazo durante el próximo año. La única solución
para los problemas de Prime parece ser la recapitalización —añadir
capital contable y reducir el nivel de deudas.

14.2 Problemas

PROBLEMA 1

Supongamos una empresa que tiene un activo fijo de 20.000 euros, que
fue financiado con fondos propios repartidos entre 2.000 acciones (cada acción
valía en el momento de iniciarse el negocio 10 €). Esos activos le han
proporcionado un beneficio de 2.000 euros, tal y como muestra el siguiente balance:

El precio de mercado de cada acción será ahora de 11 euros
(22.000 € / 2.000 acciones), que será la riqueza de cada accionista.
El equipo directivo decide repartir la totalidad de los beneficios con lo que
el nuevo balance tomará la forma siguiente:

Obsérvese que ahora el precio de cada acción es de 10 €,
siendo la riqueza de cada accionista de 11 € (10 € + 1 € de dividendos), es
decir, la misma que antes. Pero como la empresa debe seguir funcionando, la
directiva decide acometer un proyecto de inversión cuyo desembolso inicial
es de 2.000 euros. Para disponer de dicha cantidad decide ampliar capital, es
decir, emitir 200 acciones de 10 € cada una (que es el precio de mercado en
este momento). El nuevo balance será:

El precio por acción es, pues, de 10 € pero ahora no hay 2.000
acciones emitidas sino 2.200 y ésta emisión ha sido necesaria
para financiar una inversión, que podría haberse acometido con
los beneficios obtenidos en el período anterior si éstos no se
hubiesen repartido. De lo que se deduce que en realidad la emisión de
acciones está financiando el pago de dividendos a las 2.000 acciones
iniciales. Obsérvese, también, que antes de la distribución
de dividendos el valor de mercado de la empresa era de 22.000 euros (20.000
de fondos propios más 2.000 de beneficios), que estaba repartido entre
2.000 acciones; mientras que ahora el valor de mercado sigue siendo el mismo
pero se distribuye entre 2.200 acciones. Éstas, antes de la distribución
de dividendos valían 11 € cada una, después de la misma, valían
un euro menos, justo el valor de los dividendos repartidos por acción
y que realmente han sido pagados a través de una emisión de acciones
nuevas.

Algo parecido ocurre cuando la empresa decide recomprar parte de sus
acciones, puesto que se produce una transferencia de valor a favor de aquellos
accionistas que no las venden. Renuncian a un dividendo líquido, pero
acaban teniendo una parte mayor de la empresa. Veámoslo en el ejemplo
anterior, la empresa decide recomprar 100 acciones en vez de pagar dividendos.
Cada acción vale 11 € en el mercado, así que después de
la compra el balance será:

La riqueza de cada uno de los 1.900 accionistas que aún siguen
en la sociedad será, también, de 11 € por acción (20.900
€ / 1.900 acciones). Así que la renuncia a un dividendo líquido
para poder recomprar acciones no tiene ningún efecto sobre la riqueza
de los accionistas. Renuncian a un dividendo líquido de 1 €, pero acaban
teniendo acciones que valen 11 €.

PROBLEMA 2

En la tabla 1 se muestra un caso en el que tenemos dos empresas que tienen
el mismo riesgo. La sociedad A no distribuye dividendos, la B sí lo hace.
Supondremos que el tipo impositivo del inversor promedio de ambas es del 30%
y que el cobro de dividendos tiene una desgravación del 10% de los mismos
(es decir, el impuesto sobre dividendos en este caso será del 20%).

El precio actual de una acción de A es de 20 euros siendo el precio
esperado dentro de un año de 23 euros. Como no hay reparto de dividendos,
la diferencia será la ganancia de capital (3 €) la rentabilidad antes
de impuestos será del 15%. Si el inversor decidiese realizar sus plusvalías
tendría que pagar 0,9 €/acción, lo que haría que su rentabilidad
después de impuestos fuese del 30% menos, es decir, el 10,5%.

Tabla.1 La política de dividendos y el efecto de
los impuestos

Como ambas tienen el mismo riesgo, la rentabilidad después de
impuestos de la empresa B deberá ser la misma que la de A, es decir,
el 10,5%. Ahora bien, esta empresa distribuye un dividendo de 2 € por lo que
la riqueza al final del año para el inversor tendrá que ser la
misma que en el caso de la empresa A, es decir, 23 €, así que 2 € de
dividendos más 21 €, que es el precio final del título. El dividendo
estará gravado por un tipo del 20% por lo que el accionista recibirá
realmente 1,6 € siendo su rentabilidad total después de impuestos igual
a dicha cantidad más la ganancia de capital después de impuestos
(0,7X; donde X = 21 – P0); toda esta suma será dividida por el precio
actual (P0) y el resultado será del 10,5%. Despejando de esa ecuación
P0 obtendremos su valor: 20,25 €. Con cretando, al no ser neutral la política
fiscal con respecto al binomio plusvalías-dividendos las acciones de
aquella empresa que reparta dividendos tendrán un mayor valor actual
en el mercado, debido a que el fisco está premiando esta ostura (si Hacienda
premiara a las ganancias de capital, el resultado sería el opuesto al
del ejemplo de la tabla 1).

PROBLEMA 3

Cooke Company, fabricante de bebidas gaseosas, como resultado de llevar
a cabo una decisión respecto a su estructura de capital, ha obtenido
estimaciones de ventas y niveles relacionados de las UAII. El pronóstico
de la empresa considera que existe una posibilidad de 25% de que las ventas
totalicen los $400000, de 50% de que lleguen a un total de $600 000, y 25% de
que alcancen los $800 000. Los costos de operación fijos se totalizan
los $200 000, y los costos de operación variables equivalen al 50% de
las ventas. Estos datos se resumen, junto con las utilidades antes de intereses
e impuestos, en la siguiente tabla.

La tabla muestra que existe un 25% de posibilidad de que las UAII sean
cero, 50% de que alcancen los $100 000, y 25% de que equivalgan a $200 000.
El administrador financiero deberá tomar por hechos estos niveles de
UAII, así como sus posibilidades relacionadas, al desarrollar la estructura
de capital de la empresa. Estos datos de las UAII reflejan cierto nivel de riesgo
empresarial que capta el apalancamiento operativo de la empresa, la variabilidad
de los ingresos por ventas y la variabilidad de los costos.

PROBLEMA 4

La compañía Brandt tenía 200.000 acciones comunes
con un valor nominal de 2$ y ninguna acción preferente en circulación.
Como las acciones se venden en un precio de mercado alto, la empresa ha declarado
una división de 2 por 1. Se ilustra a continuación el capital
social antes y después de la división:

Antes:

Después:

Obsérvese el efecto insignificante de la división sobre
los registros de la empresa.

Autor:

Hernández, Celenia

Guevara, Anthony

Linares, José

Ríos, Alfredo

Profesor: Ing. Andrés E. Blanco

Enviado por:

Iván José Turmero Astros

UNIVERSIDAD NACIONAL EXPERIMENTAL POLITÉCNICA

"ANTONIO JOSÉ DE SUCRE"

VICE-RECTORADO PUERTO ORDAZ

DEPARTAMENTO DE INGENIERÍA INDUSTRIAL

CÁTEDRA: INGENIERÍA FINANCIERA

PUERTO ORDAZ, ENERO DE 2007